KFM Deutsche Mittelstand AG: KFM-Mittelstandsanleihen-Barometer - Die "Mutares-Anleihe mit variabler Verzinsung (aktuell 6,00% p.a.)"

Mutares-Anleihe mit variabler Verzinsung wird als "durchschnittlich attraktiv" eingestuft

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Düsseldorf (pta013/27.02.2020/11:02 UTC+1) In ihrem aktuellen Mittelstandsanleihen-Barometer zu der Anleihe der Mutares SE & Co. KGaA mit variabler Verzinsung (WKN A254QY) kommt die KFM Deutsche Mittelstand AG zu dem Ergebnis, die Anleihe als "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von 5 möglichen Sternen) einzuschätzen.

Die Mutares SE & Co. KGaA (Mutares-Gruppe) mit Sitz in München wurde im Jahr 2008 gegründet und versteht sich als aktiver Investor. Mit diesem Ansatz konzentriert sich die Mutares-Gruppe auf die Übernahme von ertragsschwachen Unternehmen bzw. Geschäftsteilen - meist mittelständisch geprägt -, die einem herausfordernden Umfeld ausgesetzt sind, zumeist für den symbolischen Kaufpreis von 1 Euro ("Bargain Purchase"). Oftmals erhält Mutares zusätzliche Mittel vom Verkäufer mit der Intention, dessen Reputation im sozialen Kontext einer Ausgliederung zu bewahren. Ziel von Mutares ist es, im Anschluss mit dem eigenen Management-Knowhow die erworbenen Unternehmen im Rahmen eines aktiven Restrukturierungsprogramms in intensiver operativer Zusammenarbeit mit dem bisherigen Führungspersonal zu profitablen Ergebnissen bzw. Wachstum zu führen. Dazu entsendet Mutares eigene Berater in das übernommene Unternehmen, die sich auch mit eigenem Kapital an der neuen Gesellschaft beteiligen. Im weiteren Verlauf werden dann soweit es wirtschaftlich sinnvoll erscheint flankierend strategische Zukäufe im nahen Branchenumfeld dieser Unternehmen getätigt (sog. "add-on Akquisitionen"), die die Beteiligungen zukünftig wertvoller machen und nach einer Phase der Stabilisierung attraktiv für einen möglichen Verkauf erscheinen lassen. Derzeit hält Mutares 14 Beteiligungen aus drei Branchen mit einem Vermögenswert (NAV) von ca. 190,6 Mio. Euro (Stand 30.09.2019), der sich verteilt auf "Automotive & Mobility" (39,1 Mio. Euro), "Engineering & Technology" (139,0 Mio. Euro) und "Goods & Services" (12,5 Mio. Euro). Um den jeweiligen Entwicklungsstand der Beteiligungen besser einordnen bzw. monitoren zu können, unterscheidet Mutares nach drei Kategorien. Die Neuausrichtung ("Realignment"), der Phase der Optimierung ("Optimization") und der vollständigen geplanten Wertentwicklung ("Harvesting").

2019 Jahr Umsatz-Anstieg und vermehrte Neuerwerbe / 2020 weitere Zukäufe geplant
Insgesamt erzielte die Mutares-Gruppe einen pro forma Konzernumsatz (IAS/IFRS) der vergangenen 12 Monate (LTM) zum Stichtag 30.09.2019 in Höhe von 943,0 Mio. Euro (Umsatz 2018: 865,1 Mio. Euro). Dabei erzielte der Bereich "Automotive & Mobility" einen Umsatz von 428,4 Mio. Euro. Hier sind Unternehmen wie STS Group AG (seit Börsengang 2018: 65,3% Anteil Mutares), ein Spezialist für KFZ-Außenverkleidungen mit dem Ziel der Gewichtsreduzierung von 30-50% und das Unternehmen Tekfor Italy überwiegend im LKW-Ausstattungsbereich (u.a. Fahrerkabinenverkleidungen) tätig, zu nennen. Beide haben den Status eines "Tier 1 Lieferanten" (direkter Zulieferer zu OEM's (Original Equipment Manufacturer)). Bei der STS Group konnte der Umsatz bei Erwerb im Jahre 2013 in Höhe von ca. 100 Mio. Euro durch gezielte Zukäufe und strategische Entwicklung auf jetzt über 400 Mio. Euro gesteigert werden. Im größten Segment "Engineering & Technology" wurden 448,7 Mio. Euro Umsatz erreicht. Die prominentesten Beteiligungen in diesem Segment sind die Balcke Dürr und die Donges Gruppe, die bereits der fortgeschrittenen Unternehmensentwicklungs-Kategorie "Optimization" bzw. "Harvesting" zugeordnet werden, auch unter Berücksichtigung der Integration der Firma La Meusienne (Edelstahlrohre) in die Balcke Dürr Gruppe. In Zuordnung zur Donges Gruppe wurde im Jahr 2019 ein sog. Arrondierungskauf mit dem Unternehmen Ruukki (Finnland), einem Spezialisten für Dachsanierungen aus Stahl, vorgenommen. Das Segment "Goods & Services" steuerte u.a. mit den Unternehmen KLANN (Verpackungen aus Blech), keeeper (Kunststoffhaushaltsprodukte) und BEXity (ehemals Q Logistics) insgesamt 65,9 Mio. Euro bei.

Trotz der jüngsten Zukäufe, die sich generell noch in der Verlustphase bzw. in der Neuausrichtung befinden, konnte das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) auf LTM Basis mit 95,3 (davon im Wesentlichen Erträge aus "Bargain Purchases" von 100,6 Mio. Euro / adjusted EBITDA: -5,4 Mio. Euro) gegenüber dem Vorjahr 2018 in Höhe von 49,1 Mio. Euro (davon i.W. Erträge aus Entkonsolidierungen von 40,9 Mio. Euro / adjusted EBITDA: 4,5 Mio. Euro) gesteigert werden. Die durchschnittliche Materialaufwandsquote innerhalb der Mutares-Gruppe über alle Segmente beträgt nahezu unverändert 63%. Das Ergebnis vor Steuern (EBT) erreichte mit 37,9 Mio. Euro (2,45 Euro / Aktie) einen historischen Höchststand nach 14,8 Mio. Euro (0,96 Euro / Aktie) in der Vorjahresperiode. Für das Gesamtjahr 2020 erwartet die Mutares-Gruppe einen Umsatz von ca. 1.635 Mio. Euro, ein Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) von voraussichtlich 86,5 Mio. Euro sowie ein Ergebnis vor Steuern (EBT) von 43,3 Mio. Euro.

Eigenkapital / Kreditlinien / Cashflow
Aufgrund der starken Zukäufe und der erstmaligen Erfassung von bisher nicht bilanzierten "Operating Leasing Vermögenswerten" nach IFRS 16 ist die Bilanzsumme im Jahr 2019 um 217,6 Mio. Euro auf 848,4 Mio. Euro (Stichtag 30.09.2019) gestiegen, was zu einer verringerten Eigenkapitalquote von 25,5 % (VJ.: 33,0%) führte, bei gleichwohl absolut gestiegenem Eigenkapital von 208,1 Mio. Euro auf 217,0 Mio. Euro. Die Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten und aus Darlehen sind aufgrund des Wachstums nur moderat ausgehend von 74,6 Mio. Euro auf 94,2 Mio. Euro (30.06.2019) angestiegen, bei gleichzeitigem Rückgang der Bankguthaben auf unter 100 Mio. Euro. Die ungenutzten Kreditlinien (i.W. verfügbare Factoring-Linien) belaufen sich auf insgesamt rund 7 Mio. Euro. Der operative Cashflow ist bedingt durch das Geschäftsmodell von Mutares traditionell negativ. Grund hierfür sind die zahlungsunwirksamen Erträge aus "Bargain Purchases" und regelmäßigen Entkonsolidierungen. Umgekehrt ist der Cashflow aus der Investitionstätigkeit fast regelmäßig positiv, so dass der Free Cashflow auf lange Sicht positiv tendiert.

Anleihe mit variabler Verzinsung (aktuell 6,00% p.a.) und Laufzeit bis 2024
Die im Januar 2020 begebene Anleihe der Mutares SE & Co. KGaA verfügt über einen variablen Zinssatz (3-Monats-Euribor + 600 Basispunkte, Euribor floor at 0%; Zinstermin vierteljährlich am 14.02., 14.05., 14.08. und 14.11.) und hat eine Laufzeit vom 14.02.2020 bis 14.02.2024. Im Rahmen der Emission wurden 50 Mio. Euro mit einer Mindestzeichnung von 100.000 Euro und einer Stückelung von 1.000 Euro platziert. Die Anleihe kann bis auf 80 Mio. Euro aufgestockt werden. In den Anleihebedingungen sind vorzeitige Kündigungsmöglichkeiten nach Wahl der Emittentin ab dem 14.02.2023 zu 100,90% und ab dem 14.08.2023 zu 100,25% des Nennwertes vorgesehen. Die Emittentin verpflichtet sich in den Anleihebedingungen u.a. zur Einhaltung einer Mindestliquiditätsquote von min. 10 Mio. Euro sowie zu einem Nettoverschuldungsgrad von unter 20%. Die Anleihegläubiger sind durch die Verpfändung von Geschäftsanteilen an den Beteiligungs-Unternehmen abgesichert.

Fazit: Durchschnittlich attraktive Bewertung mit positivem Ausblick
Das Geschäftsmodell der "Veredelung" von Beteiligungen unter starker Beteiligung eines eigenen Management-Teams und der durchlässigen Kategorisierung von der Neuausrichtung ("Realignment") bis zur vollständigen Neupositionierung ("Harvesting") der getätigten Investments hat einen besonderen unternehmerischen Reiz, ist gut durchdacht und wird bisher erfolgreich konsequent umgesetzt. Die Anleihemittel haben den Zweck, die Finanzkraft zu stärken, um die sog. "add-on Akquisitionen" komfortabler zu finanzieren. Mit Blick auf die leicht verbleibende Unsicherheit der weiterhin erfolgreichen Positionierung anfänglich ertragsschwacher Unternehmen in Verbindung mit der Rendite von 5,55% p.a. (auf Basis der aktuellen Bewertung) bewerten wir die 6,00%-Mutares-Anleihe (WKN A2YN3Q) als "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von möglichen 5 Sternen).

Über die KFM Deutsche Mittelstand AG
Die KFM Deutsche Mittelstand AG ist Experte für Mittelstandsanleihen und Initiator des Deutschen Mittelstandanleihen FONDS (WKN A1W5T2). Der Fonds bietet für private und institutionelle Investoren eine attraktive Rendite in Verbindung mit einer breiten Streuung der Investments. Die Investmentstrategie des Fonds basiert dabei auf den Ergebnissen des von der KFM Deutsche Mittelstand AG entwickelten Analyseverfahrens KFM-Scoring. Der Deutsche Mittelstandsanleihen FONDS schüttet seine Erträge jährlich an seine Anleger aus. Seit Fondsauflage liegt die jährliche Ausschüttungsrendite über 4% p.a. bezogen auf den jeweiligen Anteilspreis zu Jahresbeginn. Auch im laufenden Jahr profitieren die Anleger von der Wertentwicklung des Fonds und einer damit verbundenen geplanten Ausschüttungsrendite in Höhe der Vorjahre. Der Fonds wird von Morningstar mit 5 von 5 Sternen beurteilt. Die KFM Deutsche Mittelstand AG wurde beim Großen Preis des Mittelstandes 2016 als Preisträger für das Analyseverfahren KFM-Scoring und die überdurchschnittliche Entwicklung des Deutschen Mittelstandsanleihen FONDS ausgezeichnet. Der Deutsche Mittelstandsanleihen FONDS gehört laut GBC-Research zu den Hidden Champions. Aus insgesamt 9.000 von der GBC geprüften Publikumsfonds belegt der Deutsche Mittelstandsanleihen FONDS einen der 9 Spitzenplätze.

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